作者：金茂律师事务所  金盈 律师  黄书渊 律师  刘沂 律师

国家外汇管理局日前发布了《关于进一步促进跨境贸易投资便利化的通知》（汇发〔2019〕28号，以下简称“28号文”），就进一步优化外汇管理政策措施，促进跨境贸易投资便利化等提出十二条有针对性的措施。新政在《中华人民共和国外商投资法》（以下简称“《外商投资法》”）即将实施的背景下出台，与《外商投资法》便利外商投资、保护外商投资企业合法权益理念一致，对吸引外资、扩大开放起到积极作用，引发了市场的热切关注和热烈欢迎。

我国自1996年实现经常项下可兑换后，资本项目可兑换一直在稳步推进中。资本项目从内部结构上分为直接投资（包括外商直接投资（FDI）和境外直接投资（ODI））、证券投资、跨境借贷三个板块。其中，外商直接投资（FDI）是外资进入中国的基本形式，其准入程序和外汇管理方式也是衡量外商投资环境的首要指标。28号文取消非投资类外商投资企业资本金境内股权投资限制是外商直接投资外汇管理改革的重要内容，对其全面理解和准确适用将有助于我们为外资进入中国提供更专业的法律服务。因此，本文对非投资类外商投资企业境内股权投资的政策沿革、与投资类外商投资企业的区别以及实践中市场关心的需要进一步讨论明确的问题作一分析解读。

一、从上海自贸区1.0版到28号文，非投资性外商投资企业资本金境内股权投资的政策沿革

28号文允许非投资性外商投资企业在不违反现行外商投资准入特别管理措施（负面清单）且境内所投项目真实、合规的前提下，依法以资本金进行境内股权投资，并明确了原币划转和资本金结汇再投资的路径。同时，《国家外汇管理局关于精简外汇账户的通知》（汇发〔2019〕29号文，以下简称“29号文”）明确了具体操作规程。

该条规定在市场上一石激起千层浪，但回顾直接投资改革中的历年文件，关于非投资性外商投资企业资本金境内股权投资的政策最早在2014年就有提出。其发展经历以下几个阶段：

（一）2014年上海自贸区1.0版政策首次提出后当年扩大到部分试点地区。早在2014年国家外管局批复同意的国家外管局上海市分局《关于印发支持中国（上海）自由贸易试验区建设外汇管理实施细则的通知》（上海汇发〔2014〕26号，以下简称“自贸区外汇改革1.0版”）所附的《试验区外商直接投资企业资本金意愿结汇操作规程》中即提出了一般性外商投资企业再投资的规则。《国家外汇管理局关于在部分地区开展外商投资企业外汇资本金结汇管理方式改革试点有关问题的通知》（汇发〔2014〕36号）将意愿结汇制推广到全国范围内16个高新区和改革试验区的同时，也将一般性外商投资企业再投资规则推广到上述地区。

（二）2015年19号文将上述政策推广到全国。意愿结汇制在自贸区、部分高新区和试验区试点稳定后，2015年《国家外汇管理局关于改革外商投资企业外汇资本金结汇管理方式的通知》（汇发〔2015〕19号，以下简称“19号文”）正式发布，将意愿结汇制以及资本金用途进行了规范，在该等文件中也明确了一般性外商投资企业境内股权投资的操作方式。

（三）2019年7月上海自贸区4.0版本和深圳前海片区自贸区试点政策，将外汇资本金再投资扩大到资本项目外汇收入。2019年7月，国家外管局上海分局和深圳分局先后发布《进一步推进中国（上海）自由贸易试验区外汇管理改革试点实施细则（4.0版）》（上海汇发〔2019〕62号）和《深入推进中国（广东）自由贸易试验区深圳前海蛇口片区外汇管理改革试点实施细则》（深外管〔2019〕19号），允许非投资性外商投资企业在真实、合规的前提下，按实际投资规模将资本项目外汇收入或结汇所得人民币资金依法用于境内股权投资。由此，将资本金再投资扩大到资本项目外汇收入，包括了外债收入、境外上市资金调回等外汇收入。

（四）28号文取消非投资性外商投资企业资本金境内股权投资限制。28号文单列一条明确取消非投资性外商投资企业资本金境内股权投资限制，更加清晰地回应了市场需求。

回顾这段改革历程，28号文出台前，非投资性外商投资企业资本金境内股权投资早已有规定，在上海自贸区和其他地区均有实践，但总体而言案例不多。主要是因为2014年的自贸区政策到后来的全国版19号文主要突出对投资性外商投资企业开展境内股权投资的支持，而一般性外商投资企业再投资只是作为前述条款的补充。文件本身在资本金用途中还是规定了“在经营范围内自用原则”，该点造成了全国各地的不同认识。因此，对于非投资性外商投资企业的经营范围是否要求带“投资”字样，例如“投资管理”等存在争议，部分地区认为该等企业经营范围内应该带“投资”字样，2017版的《资本项目外汇业务操作指引》中也提到一般性外商投资企业再投资“原则上其经营范围须含投资字样”，但由于国内因投资类企业出现大面积风险事项，金融监管部门和企业登记部门对带投资字样的企业进行风险防控，外资设立投资管理、投资咨询等带投资字样的企业非常困难。由此，28号文实施之前，19号文关于非投资性外商投资企业境内股权投资的规定落地较少。如今，28号文旗帜鲜明地明确非投资性外商投资企业资本金再投资的路径，并在29号文规定的《银行办理相关资本项目外汇业务操作指引》中接受境内再投资基本信息登记、变更中明确了非投资性外商投资企业以资本金开展境内股权投资的操作规程，并且明确“经营范围可不含投资字样”。由此，外管层面的政策口径已经非常明朗，对外商投资企业开展境内股权投资而言系一大利好。

二、非投资性外商投资企业资本金境内股权投资和投资性外商投资企业的对比 

尽管如此，与投资性外商投资企业相比，非投资性外商投资企业开展境内股权投资在外汇管理上仍存在差异。其核心差异在于非投资性外商投资企业资本金境内股权投资时，外管部门（通过银行）采用结汇待支付账户管理的方式对资本金的最终用途进行穿透式管理。而投资性外商投资企业则在企业层面结汇后后续用途不进行特别管理。究其原因，在我国不断放松跨境资本管制的同时，国家为了经济社会健康发展，还是需要在资本项下维持一定的管理手段，限制投机性、套利性跨境资本。因此，在资本金等资本项下外汇收入的用途中，外管局规定了负面清单原则，限制投资非自用不动产、证券投资、借款等行为。为了确保负面清单管理到位，故对除准入门槛较高的投资性外商投资企业之外，对其他企业再投资采用穿透监管原则。具体措施和对比如下表所示：

从前述比较而言，在外汇登记的手续上，投资性外商投资企业和非投资性外商投资企业各有优劣，但总体而言，这些手续属于一次性的，且在简政放权的大背景下办理较为便利。核心区别还是在是否对被投公司或者股权出让方后续资金使用进行账户管理，账户管理措施将影响到后续账户每笔资金的划付，显然在这点上非投资性外商投资企业无法享受到投资性外商投资企业俗称“自由使用人民币”的优势，在被投公司层面仍然通过结汇待支付账户进行用途管理。同时，虽然28号文没有明文规定被投公司后续开展股权投资的是否按照结汇待支付账户管理，但由于28号文并非替代之前的规定，19号文也并未废止，因此笔者理解如果被投资公司继续开展境内股权投资的，应当按照19号文“被投资企业继续开展境内股权投资的，按上述原则办理”的规定执行，即被投资企业用结汇待支付账户资金开展境内股权投资的，接受企业也应当开立结汇待支付账户接受该笔资金。

三、需要讨论和明确的问题

市场也对28号文实施后外商投资的境内架构等有了更多的想象空间，但其中仍存在不少疑问需要给予进一步明确。

（一）对非投资性外商投资企业再投资时银行展业的尺度。紧接28号文发布的29号文附件二《银行办理相关资本项目外汇业务操作指引》的前言中明确“本操作指引中规定收取或审核的相关材料，仅限于外汇局要求的部分，申请人办理业务时仍须按照其他管理部门规定和银行展业原则（了解客户、了解业务、尽职审查）及其制度要求提交其他材料”。按照此原则，银行的展业范围将超过外管局明确收取材料范围。而银行展业的焦点将主要集中两点：一是再投资是否违反外商投资企业准入负面清单，这点是28号文较19号文增加的展业要求，银行需要根据被投公司的经营范围对照外商投资准入负面清单进行判断，如果属于第一层对外投资的，属于外商投资企业再投资管理范围，属于限制类的，经商务部门审批后可以对外投资；如果属于第二层再行对外投资的，即使是限制类，商务部门因没有对应的事项无法进行审批，则实施上导致第二层再对外投资只能是负面清单之外的行业。由于外商投资企业准入负面清单属于动态调整范围且其语言表述和内资企业的经营范围表述不属于一个体系，该点判断将非常考验银行审查人员的专业能力。二是“真实、合规”。从真实性角度，投资设立一个没有实际运营内容的壳公司是否符合交易真实原则。从合规性角度，按照29号文操作规程，除了符合外管局要求外，还要符合其他部门的管理规定。笔者在与有关银行交流的时候，就银行人员对该等外商投资企业本身没有运营内容，而是用全部资金本开展对外投资是否符合企业设立的目的，是否超越经营范围等存在疑问。虽然现在企业登记机关对超越经营范围的管理趋松，相关司法解释对超越经营范围订立的合同多数认定为有效，但如果公司设立的唯一目的即是开展投资，将全部资本金均用于对外投资的情形是否合规合理，实践中不少银行对此持审慎态度。因此该等情况下的对外投资还有赖于银行把握的尺度以及对企业背景和交易结构的整体展业情况。

（二）在资本金用途仍需遵守外管局负面清单的前提下，该等政策是否适用于再投资房地产项目公司。28号文只是放宽了非投资类外商投资企业资本金结汇后境内股权投资的限制。关于外资资本金用途仍需遵守现行规定。而现行规定主要指《国家外汇管理局关于改革和规范资本项目结汇管理政策的通知》（汇发〔2016〕16号，以下简称“16号文”）。根据16号文，外资资本金的用途采用“正向表述+负面清单”模式，正向表述即“用于自身经营范围内的经常项下支出，以及法律法规允许的资本项下支出”，负面清单则是列出了四项不得从事的行为，其中即包括“不得用于建设、购买非自用不动产（房地产企业除外）”。目前，房地产行业不在外商投资准入负面清单内，因为单就从28号文看似乎可以按照非投资性外商投资企业境内股权投资的方式投资到房地产项目公司。但是该等情况下，是否意味着非投资性外商投资企业的资本金用于建设、购买非自用不动产而触碰了16号文的负面清单，还需进一步确认并慎重进行。

（三）非投资性外商投资企业是否可以采用“股权+债权”的方式投资境内公司。28号文仅提及非投资性外商投资企业境内股权投资，并未提及债权方式。但是从16号文关于外资资本金的负面清单第三条“不得用于向非关联方发放贷款”倒推出“可以向关联方发放贷款”。因此，当非投资性外商投资企业以股权投资方式成为被投资标的公司的股东构成关联方后，在此情况下发放股东贷款不违反16号文的规定。但是，对于此类情况下股权和债权的比例是否符合商业合理性，以及是否一定要通过委托贷款方式来进行还需观察明确。

（四）非投资性外商投资企业是否可以以资本金投资到人民币基金，成为人民币基金的LP。境内私募股权投资基金管理人募集了海外机构投资者，如果海外投资者想成为境内基金的LP，则该境内基金要成为外商投资股权投资企业，大多数地区的市场监管部门（企业登记机关）在未经类似QFLP认定的流程不允许设立或者将内资基金变更为外商投资股权投资企业。在28号文发布后，是否可以让境外投资人设立非投资性外商投资企业，再经过银行展业符合28号文的条件后以资本金投资到境内基金中成为LP,而此时境内基金不需要变更为外商投资合伙企业。从28号文的规定来看，该种路径有可行性。但由于在人民币基金层面对该等LP投资款进行结汇待支付账户管理，并且当人民币基金再行对项目进行投资时，该等结汇待支付账户管理将继续下行至被投资项目。换言之，基金对项目投资时将分两个账户出资，且从结汇待支付账户出资的资金被投资公司仍需专户管理，其投资便利性受到限制，采用该等方式需被投项目对此有一定的容忍度。当然，当该等LP出资较小时，可以考虑用结汇待支付账户资金用于支付管理费等基金费用，而不作为投资款。

（五）28号文对QFLP试点的影响。从前文的分析可见，28号文取消非投资性外商投资企业对外投资限制，该等措施和QFLP试点并不矛盾，而是互相补充，共同推动我国扩大开放吸引外资的步伐。现阶段通过QFLP试点开展境内股权投资至少有以下几点优势：一是目前QFLP试点是外资在中国境内设立外商投资股权投资合伙企业以及外商投资股权投资管理企业的最直接路径。自中国境内加大对投资类企业风险防控以来，投资类企业设立在各地均有较高门槛和较长的审查流程，而QFLP是常态化管理且标准明确的路径，通过评审后能够设立外商投资股权投资管理企业和股权投资企业。虽然也有观点认为不带投资名称和经营范围字样的合伙企业也可以开展投资，但从外资合规要求以及中国证券投资基金业协会《私募投资基金命名指引》来看，显然明确的投资类名称和经营范围有利于后续经营。二是通过QFLP试点制度境外投资者的资本金在QFLP基金层面结汇成人民币，开展投资时打入被投资公司的一般人民币结算户。这点系QFLP相较于境外直接投资和非投资类外商投资企业再投资的最大优势，不仅大幅度提高资金效率，有利于外资并购时的谈判地位，也有助于在投资架构、投资领域上有更多的政策创新空间；三是QFLP往往还配套了地方上的一些财政、人才等方面的支持政策，这些对境外专业化管理机构在境内开展投资活动也是重要的利好措施。