作者：金茂律师事务所 毛惠刚 律师 张楠 律师
一、导言
近日，《中华人民共和国期货法（草案）》（以下简称“《期货法（草案）》”）首次亮相，期货法立法取得突破性进展。《期货法（草案）》亮点颇多，我们已经推出相关系列文章的第一篇《根深方能叶茂——简评<中华人民共和国期货法（草案）>》，简要列举《期货法（草案）》中的创新和亮点。本文是系列文章的第二篇，将从其他衍生品交易的角度展开讨论。
《期货法（草案）》首次将金融衍生品的法律定性、业务规范等问题提升至人大立法层面，包括专章规定了“其他衍生品交易”，有利于构建我国统一的金融衍生品市场。但同时，《期货法（草案）》仍有较多条款有待进一步澄清和完善。
二、《期货法（草案）》规制对象
《期货法（草案）》第一章开宗明义，国家鼓励利用期货市场和其他衍生品市场从事套期保值等风险管理活动，这为发展其他衍生品市场提供法律上的制度保障。
《期货法（草案）》第二条规定，“在中华人民共和国境内，期货交易和其他衍生品交易及相关活动，适用本法”。由此，《期货法（草案）》的规制对象除了“期货”，还有“其他衍生品”。第三条将“其他衍生品”定义为：“本法所称其他衍生品，是指价值依赖于标的物价值变动的、非标准化的远期交割合约，包括非标准化的期权合约、互换合约和远期合约。”其中，“标的物”包括“农产品、工业品、能源等商品、服务及相关指数，以及有价证券、利率、汇率等金融产品及相关指数等”。
根据上述条款，尽管“其他衍生品”的界定已经很宽泛，但是该定义是否包括各种衍生品形式的组合未予明确。其次，债券买断式回购交易等业务并未明确包含在“其他衍生品”的定义中，如果能对此定义进行扩充，将为该等业务适用单一协议及终止净额结算机制提供法律上的保障，有助于中国回购市场与国际市场保持一致，我们期待相关监管机构能够对此进一步澄清。
三、单一协议和终止净额结算机制
《期货法（草案）》拟以人大立法的形式对涉及衍生品交易领域的支柱制度——单一协议和终止净额结算机制予以明确，具有里程碑的意义，具体如下：
第三十五条认可了“单一协议”机制（Single Agreement）：“依照本法规定备案的主协议、主协议项下的全部补充协议以及交易双方就各项具体交易做出的约定等，共同构成交易双方之间一个完整的单一协议，具有法律约束力。”单一协议机制是在金融衍生产品交易主协议下，双方当事人以合同约定的形式进行法律上的拟制。其约定主协议下的每项交易并不构成当事人之间的一个独立合同法律关系，而仅是在主协议下的一笔交易，主协议连同其项下所有的交易构成双方当事人之间的一个独立的合同法律关系。本条旨在对抗破产管理人依据《破产法》享有的挑拣履行权。一旦单一协议性质得到承认，则就所有的交易而言，破产一方与非破产一方仅存在一个合同法律关系，所以没有破产管理人挑拣履行的余地。同时，单一协议属性在主协议的整体架构中处于基础性的地位，正是通过对“单一协议”的约定及安排，才使交易双方当事人对在一个合同法律关系下的所有交易适用终止净额结算具备了合同上的正当基础。
第三十七条认可了“终止净额结算”（Close-out Netting）机制：“按照本法第三十五条规定的协议方式从事其他衍生品交易的，发生约定的情形时，可以依照协议约定终止交易，并按净额对协议项下的全部交易盈亏进行结算。依照前款规定做出的净额结算行为不因交易任何一方依法进入破产程序而无效或者撤销。”单一协议机制为终止净额结算机制提供了坚实的制度保障，在单一协议的法律拟制下，一笔交易的违约影响的是所有交易，也正是在这个前提下，终止净额结算机制才有了适用空间。当发生了双方当事人事先约定的违约事件，所有的未到期交易提前终止，对每一笔交易计算其终止以后的价值，并将该等价值进行加总差额计算，得出一个最终的单一净金额。本条在法律规范层面认可了衍生品交易的终止净额结算机制不因交易一方进入破产程序而受影响。就一方交易当事人发生破产情形时，终止净额结算可以降低信用违约风险，使非破产方有权进入终止净额结算程序，保护非破产方的权利。此外，承认终止净额结算制度将使得更多的资本参与到金融衍生品的交易活动当中来，增加了资本流动性，在一定程度上提高了金融机构的资本使用率，可以适当降低对金融机构资本充足率的要求。
同时，《期货法（草案）》对单一协议和终止净额结算机制规定了一定的限制条件，即《期货法（草案）》第三十四条规定，“行业协会或者组织开展其他衍生品交易的机构应当将其他衍生品交易中采用的主协议等格式合同文本，报送国务院授权的部门备案”。根据该条款，需要履行备案义务的主体是“行业协会或者组织开展其他衍生品交易的机构”，国内行业协会发布的主协议通常已经在国务院授权的相关监管机构备案，如中国银行间市场交易商协会（NAFMII）颁布的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》，但是第三十四条没有充分考虑诸如国际掉期与衍生工具协会（ISDA）、国际资本市场协会（ICMA）、证券业及金融市场协会（SIFMA）等国际行业协会的备案义务。由于国际行业协会的主协议在市场上被广泛运用，相关监管机构应积极对国际行业协会的主协议是否需要备案以及如何备案的问题作出回应。
其次，第三十四条规定备案的监管主体为“国务院授权的部门”，但是在现行的监管体系下，监管机关一般随衍生品交易的基础资产或参考资产，或者参与主体划分，金融衍生品交易不可避免地面临着跨系统、跨部门的风险，这种分散的监管体系不利于跨行业间金融衍生品的监管，大大降低了监管效率，不利于监管的执行。我们建议监管机构考虑由统一的经国务院授权的部门来负责备案，避免分割式备案加重备案义务主体的负担，防止对实践中衍生品交易的开展产生阻力。
四、履约保障机制
《期货法（草案）》第三十六条规定，“其他衍生品交易参与者可以依法通过订立质押合同和其他具有担保功能的合同等方式对其他衍生品交易提供履约保障。”金融衍生品交易本身具有风险不确定的天然特征，因为其履约均发生在未来，且合约价值也随着挂钩指数的未来波动而不断变化。本条旨在为与衍生品主协议配套的履约保障文件提供法律基础，通过交付一定实物保障品的方式，来动态管理交易的风险敞口，实现防控履约风险的最终目的。目前市场上常见的履约保障文件有：ISDA颁布的《1995年信用支持附件（Credit Support Annex）》，是“转让式履约保障”安排的典型代表；NAFMII颁布的《中国银行间市场金融衍生产品交易转让式履约保障文件》以及《中国银行间市场金融衍生产品交易质押式履约保障文件》。因此，在境内外市场中，履约保障安排可大致分为“质押式履约保障”和“转让式履约保障”两类。就法律基础而言，质押式履约保障文件具有典型的担保功能，在合格履约保障品（现金或记账式债券）上创设了一个质权，交易一方作为质权人，对作为质物的合格履约保障品享有优先受偿的权利，这在中国法下得到保护与承认，同时其作为衍生品主协议的从合同，不属于单一协议的组成部分；而在转让式履约保障文件项下，交易一方将自己所有的合格履约保障品的所有权转让给对方，作为自己履行主协议项下义务的保障。转让式履约保障文件则属于单一协议的组成部分，是衍生品主协议项下的一笔交易，当协议终止时转让式履约保障文件项下的交易将与单一协议管辖的所有交易一并终止并净额结算。
然而，“转让式履约保障”机制不属于《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》第六十八条所规定的“让与担保”，虽然两者都包含履约保障品的转让环节，但主要不同之处在于：“让与担保”制度下，担保物仅在形式上转让所有权，实际上权利人只享有对担保物的优先受偿权；而在“转让式履约保障”机制下，当事人之间构建的是所有权转让关系，受让方享有对履约保障品的所有权并可以将其不受限制地处分。
因此，《期货法（草案）》第三十六条所述的“其他具有担保功能的合同”无法涵盖到市场通行的转让式履约保障文件，可能存在将转让式履约保障文件重新定性为“让与担保”的风险，而与交易双方的初衷与合意相悖。鉴于境内外金融市场上惯用的“转让式履约保障”机制和“让与担保”的本质区别，我们建议《期货法（草案）》能够明确认可“转让式履约保障”机制。
五、结语
整体而言，《期货法（草案）》有效地解决了期货及衍生品市场顶层性、基础性、制度性问题，但仍存在一些问题尚需厘清，如：债券买断式回购交易等业务是否可被纳入《期货法（草案）》的规制范围；国际行业协会的主协议是否需要备案以及如何备案；未来是否由统一的国务院授权部门负责备案还是仍旧分割式处理；以及“转让式履约保障”机制能否得到法律明确认可，均尚未在《期货法（草案）》得到明确，相关监管机关需要考虑对以上问题进一步明确和澄清，我们将持续保持关注。